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L'endettement chinois : quels sont les risques ?

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Un modèle économique en mutation

Jusqu'en 2008, la croissance chinoise était largement tirée par les exportations. Avec la crise financière, le commerce mondial s'est fortement contracté et le gouvernement chinois a réagi en 2009 avec un plan de relance basé sur l'investissement. Cet investissement, qui représente aujourd'hui autour de 50% du PIB, a pris le relais des exportations mais cette évolution s'est faite au prix d'une forte croissance du crédit. Des questions planent aujourd'hui sur la rentabilité d'une partie de ces investissements et la croissance de l'investissement et du crédit au rythme connu depuis 2009 paraît insoutenable. Un rééquilibrage s'impose : en particulier la consommation intérieure doit devenir un moteur de croissance plus important.

 

Évolution du crédit depuis 2008

Depuis 2008, la dette interne du secteur privé non financier a augmenté de 65%, pour s'établir à 188% du PIB fin 2013. Sur la même période, la dette des collectivités locales est passée de 18% à 33% du PIB. L'endettement des ménages est passé de 20% à 36% du PIB. La dette du gouvernement central est, quant à elle, restée stable. Globalement, on estime l'endettement total de l'économie chinoise à 250% du PIB (Peltier, 2014). C'est un chiffre très élevé en termes absolus. Par ailleurs, cet endettement continue à progresser rapidement : la croissance annuelle du crédit était de 18% en 2013, bien supérieure à la croissance économique.

 

Des signes de tension ont fait surface au cours des derniers mois. Ainsi on a assisté au premier défaut d'une obligation corporate et au sauvetage du Wealth Management Product « China Credit Trust » par le gouvernement local et la banque ICBC pour permettre au fond fiduciaire de rembourser ses 700 investisseurs. Le marché interbancaire a également connu deux périodes de tension significative en 2013 qui ont amené la banque centrale à injecter de la liquidité.


Quels sont les risques ?

Une conséquence naturelle du progamme de réformes qui a été annoncé en novembre 2013 et qui compte parmi ses objectifs un rôle accru pour les forces de marché, serait une montée du nombre de défauts de paiement. Quel est dès lors le risque d'une crise de la dette? En règle générale, les pays émergents ont moins de « tolérance » envers la dette que les économies avancées (Reinhart-Rogoff-Savastano, 2003). De ce point de vue, l'endettement chinois paraît très important. À ce stade, le risque d'une crise « systémique » semble pourtant limité par plusieurs facteurs. D'abord, le gouvernement dispose d'une abondance de liquidités due à l'accumulation d'excédents commerciaux importants et un taux d'épargne très élevé. Les réserves de change de la banque centrale sont équivalentes à 40% du PIB. Elle détient par ailleurs près de 20% des dépôts sous forme de réserves obligatoires. Ensuite, le financement externe joue un rôle mineur. Enfin, le gouvernement central et les ménages restent peu endettés.

 

Les signes d'un ralentissement de la croissance chinoise se font de plus en plus nombreux. Ainsi les chiffres PMI manufacturiers de début 2014 étaient très faibles. Un ralentissement significatif de la croissance chinoise poserait un risque de transmission significatif vers le reste du monde. En particulier, beaucoup de pays émergents sont des exportateurs importants de matières premières. La croissance et le risque de défaut de ces pays sont directement liés à l'évolution et à la volatilité des prix des matières premières (Hilscher-Nosbusch, 2010). Comme la Chine est un importateur majeur de bon nombre de matières premières, un ralentissement plus rapide que prévu en Chine devrait faire baisser les prix de ces matières premières, ce qui laisserait exposés les pays exportateurs.

 

 

Article achevé de rédiger le 27 mars 2014 par Yves Nosbusch, Chief Economist de la banque 
 

 

Références

- Peltier, Christine (2014) "La Chine rattrapée par sa dette", BNP Paribas Études Économiques, Conjoncture, février 2014 (voir PDF)
- Hilscher, Jens and Yves Nosbusch (2010) “Determinants of Sovereign Risk: Macroeconomic Fundamentals and the Pricing of Sovereign Debt”, Review of Finance 14: 235-262.
- Reinhart, Carmen M., Kenneth S. Rogoff and Miguel A. Savastano (2003) “Debt Intolerance”, Brookings Papers on Economic Activity 1: 1-74.

 

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