Yves Nosbusch

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Japon : surprises en série dotted

 

Action surprise de la Banque du Japon le 31 octobre dernier, contraction inattendue du PIB au troisième trimestre, annonce ce mardi du Premier ministre Shinzo Abe d'organiser des élections anticipées et de reporter une hausse du taux de TVA prévue initialement pour 2015 : les nouvelles venant du Japon n'ont cessé de surprendre au cours des dernières semaines. Comment faut-il interpréter ces annonces et les réactions parfois violentes des marchés ? Quelles en sont les conséquences probables à moyen terme pour l'économie japonaise ?

 

La reprise s'essouffle
Après un début d'année qui s'annonçait prometteur, les effets bénéfiques de l'Abenomics - le plan de relance ambitieux du gouvernement japonais - se sont essoufflés au cours des derniers mois. Le PIB a enregistré une contraction significative au deuxième trimestre et, d'après les premières estimations, le troisième trimestre s'est également soldé par un recul de 0,4% par rapport au trimestre précédent.

 

Il faut noter que l'accélération marquée de la consommation en début d'année était due en grande partie à l'anticipation de la hausse du taux de TVA de 5% à 8% au mois d'avril. Depuis l'entrée en vigueur du nouveau taux de TVA, cette tendance s'est renversée au point d'annuler largement les effets bénéfiques antérieurs. La croissance a également souffert du fait que les exportations n'ont pas pris le relais de la consommation depuis le mois d'avril comme on aurait pu l'espérer au vu de la forte dépréciation du yen. En fait, les exportations japonaises ont stagné. Une raison fondamentale de ce manque de dynamisme des exportations tient au fait que le Japon, avec un taux de chômage autour de 3,6%, est aujourd'hui proche du plein emploi. Les entreprises japonaises ont donc beaucoup de mal à trouver de la main d'œuvre pour augmenter leur capacité de production à court terme.

 

La croissance devrait donc s'avérer décevante pour l'ensemble de l'année 2014. Face à ces vents contraires, le Premier ministre japonais a annoncé le 18 novembre des élections anticipées ainsi que le report jusqu'en 2017 d'une deuxième hausse du taux de TVA (de 8% à 10%) qui était prévue en octobre 2015.

 

Achats obligataires à grande échelle
La Banque du Japon avait déjà surpris la plupart des observateurs le 31 octobre dernier en annonçant une expansion significative de son programme d'achats obligataires. Pour la banque centrale, il s'agit surtout de contrer le risque de retomber dans la situation de déflation très néfaste que le pays a connu au cours des dernières années. Elle a donc décidé d'augmenter fortement ses achats d'obligations du gouvernement japonais. Le montant de ses achats sera désormais de l'ordre de plus de 15% du PIB par an - un programme d'achats d'une envergure nettement supérieure à ceux poursuivis au cours des dernières années par les banques centrales aux États-Unis et au Royaume-Uni.

La réaction des marchés ne s'est pas fait attendre : l'effet quasi immédiat de l'annonce d'un assouplissement monétaire d'une telle envergure a été d'augmenter les anticipations d'inflation et de déprécier le taux de change. Comme on peut le voir sur le graphique, les marchés n'avaient pas anticipé ces mesures à ce stade, ce qui explique l'ajustement violent du taux de change le jour de l'annonce. La réaction très positive du marché d'actions japonais à cette annonce peut quant à elle s'expliquer d'un côté par le fait que les actions sont moins sensibles à l'inflation que d'autres investissements, notamment les obligations. Par ailleurs, la décision (intervenue au même moment) d'investir à l'avenir une partie nettement plus importante du portefeuille du fonds de pension public en actions a également contribué à cette envolée du marché d'actions.

 

 

Réaction du marché des actions et du taux de change

Sources : Macrobond, BGL BNP Paribas


 

Quels sont les risques de cette approche ?
Le Japon fait face à des problèmes démographiques de taille qui vont aller en augmentant au cours des années à venir. Une population vieillissante et une immigration limitée auront pour conséquence que le nombre d'actifs et, dans une plus grande mesure, leur proportion dans la population totale devrait diminuer fortement au cours des années et décennies à venir. Ainsi, le fait que l'économie japonaise est déjà proche du plein emploi laisse supposer que le problème ne vient pas d'une demande déprimée qui pourrait être relancée par un assouplissement monétaire et budgétaire. Au contraire, un risque réel est qu'une telle politique pourrait relancer l'inflation sans relancer la croissance de façon durable.


 

Yves Nosbusch

Chief Economist

BGL BNP Paribas 

 

Publié dans le Luxemburger Wort le 20 novembre 2014

 

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